浙商微观：怎么了解高位的资金分层和横盘的存单？
中心观念
未来一周，“交税+逆回购到期量大+银行负债端或仍有必定压力”等逻辑带动资金体感或不及前期宽松，存单在对应资金布景下，收益率或连续窄幅震动格式。
正文
一、流动性周度调查和考虑
NO.1
周度调查
中心观念：央行大额净投进和要害时点大行买债带动资金体感偏宽松，但资金过手方融出才能下滑带动资金分层仍重，从而构成存单“需求偏疲软，价格横盘震动”的成果。
（1）资金面部分，曩昔一周（2024年10月14日-2024年10月20日，下同），MLF到期7890亿，央行采纳“短端经过投进7天逆回购，长端经过开释前期降准资金和大行买国债”等方法进行对冲，从成果来看，即便有信贷或投进加快等利空，但央行长短端流动性投进的合作带动着资金体感相对偏宽松，银行融出才能依旧偏强；
（2）存单部分，一级商场中，银行阶段性涨价以募满，或代表当时银行系统中长期流动性 或仍有必定压力，二级商场中，资金分层处于高位带动非银参加需求相对疲软，存单活跃度相较于前期显着下降。
NO.2
周度考虑
中心考虑：为何资金分层连续高位？存单价格横盘震动？后续又或怎么演绎？
（1）货基、理财融出才能、融出志愿的双下滑，导致GC001和R001涨价显着，资金分层连续高位。
结合微观数据来看，资金分层加重或是由于资金过手方融出才能相较于前期有所下降，再结合季节性数据，别离是农商，理财和货基的融出才能有所下滑，终究结合近期GC001和R001的抬升起伏显着，能够推断出，货基和理财融出才能的下滑对整个资金分层的影响更为要害。
那为何两大组织融出规划下降？结合近期生意债数据和微观信息来看，或是由于前期换回导致两大组织的规划没有修正，叠加换回潮后部分信誉债性价比凸显，配债诉求大于资金融出诉求所造成的，即两大组织融出才能和融出志愿的双下滑，导致了资金过手方终究融出规划下降的成果。
（2）大行负债端或仍有必定压力，以及资金分层处于高位带动非银参加存单诉求削弱是近期存单价格震动的中心原因。
一级商场中，曩昔一周，咱们看到存单持续涨价，背面反映了“MLF到期导致银行中长期流动性依旧受限，大行经过发行存单弥补中长期负债的诉求仍强”的阶段性特征，一起也反映银行负债端或仍有必定压力，从成果来看，一级的涨价也带动着二级的存单收益率难以大幅压降。
二级商场中，资金分层连续高位带动非银参加存单的志愿相对有限，叠加咱们前期所剖析的，当时货基和理财的规划或没有修正到前期，因而相关组织参加存单的诉求也有所下降，综上来看，二级商场中，当时存单的成交活跃度相较于前期有所下滑，而且非银参加热心下降带动存单价格连续震动态势。
（3）资金方面，短期资金分层或连续高位，中期资金分层有回落的或许，存单方面，周度视角里，价格或连续震动。
首要，结合资金分层的利多利空要素，终究的成果或是，资金分层短期连续高位，中期有理财贿基规划再添加布景下回落。
当时利好资金分层的要素有：一是近期存款利率下调或利好非银规划的再添加，二是未来权益商场行情回归安稳后，非银规划或再添加，三是近期央行创设的两项资本商场东西也有利于本身流动性的弥补。
相对偏利空的要素有，一是在10月18日央行发声的布景下，权益商场牛市行情再现，带动短期理财和货基仍有规划再添加仍有压力，二是接近月末，叠加交税要素，资金分层有惯性抬升趋势。
综上来看，资金分层利多要素多是中期逻辑，利空资金分层的要素多是短期的影响，因而终究的成果或是短期分层（周度）依旧连续高位，中期在非银规划再添加的布景下，或有下行的或许。
其次，周度视角里，存单收益率或连续震动，中期视角里，存单收益率下行仍需资金利率下行和资金分层削弱翻开。周度视角里：
从供应侧来看，10月25日MLF投进后，大行的中长期负债压力或有所缓释，对应其在存单一级商场涨价的诉求或削弱，从而带动存单在二级商场中收益率持续上行的压力也有限。
从需求侧来看，当时货基和理财规划的再修正难以判别，一起近期权益商场行情或对短期两者规划的再添加也构成必定的阻止，因而存单需求侧或许仍是连续疲态，综上来看，周度视角里，存单收益率或连续窄幅震动格式。
中期视角里，存单收益率下行仍需资金利率下行和资金分层削弱翻开。
NO.3
周度展望
中心观念：未来一周，“交税+逆回购到期量大+银行负债端或仍有必定压力”等逻辑带动资金体感或进入相对收敛区域，资金绝对值和分层有抬升压力，存单在对应资金布景下，收益率或连续窄幅震动格式。
未来一周（2024年10月21日-2024年10月27日，下同），资金面和存单重视要素有：
（1）未来一周是税期，10月24日截止10月交税申报，鉴于10月是交税大月，交税或对资金面有必定影响；
（2）未来一周逆回购到期9944亿，到期量中心集中于周三和周四，叠加咱们前期所剖析的银行负债端或仍有必定压力，以及1年期MLF于10月25日（周五）投进，估计周五之前，资金面体感相较于前期均有所收敛；
（3）存单部分，未来一周到期量3,968.80亿元，到期压力有所平缓。
二、资金面复盘与展望
1、央行公开商场操作：央行大幅净投进7天逆回购，且大行在要害节点添加短国债买入，长短端流动性合作构成资金体感宽松成果。
曩昔一周，央行公开商场投进9712亿，到期4469亿，全体净投进3247亿，逆回购余额抬升至9944亿（前值3469亿），未来一周，央行逆回购到期9944亿;
曩昔一周，大行在10月16日（7890亿MLF到期）和10月18日显着增大对短国债的买入，且逆回购余额敏捷抬升。
2、政府债：未来一周政府债净缴款略有抬升，或对资金面有必定压力。
（1）依照发行开始日口径：曩昔一周，政府债发行4247.06亿（前值4006.84亿），到期2640.34亿（前值983.37亿），净融资1606.71亿（前值3012.03亿），未来一周，政府债发行7087.25亿，到期4605.85亿，净融资2481.35亿。
（2）依照缴款日期口径：曩昔一周，政府债净缴款1481.42亿（前值3462.34亿），未来一周，政府债净缴款2239.91亿。
（3）依照全年方案融资节奏：
曩昔一周， 国债已净融资38088.36亿（前值36916.06亿），净融资进展为87.8%（前值85.1%），剩下额度为5311.64亿，新增地方政府一般债已发行6308.03亿（前值6258.03亿），发行进展为87.6%（前值86.9%），剩下额度为891.97亿，新增地方政府专项债已发行36243.58亿（前值36160.08亿），发行进展为92.9%（前值92.7%），剩下额度为2756.43亿。
未来一周估计， 国债全年净融资37140.26亿，净融资进展为85.6%，剩下额度为6259.74亿，新增地方政府一般债全年发行6534.71亿，发行进展90.8%，新增地方政府专项债全年发行38212.31亿，发行进展98.0%。
3、外汇和信贷：收据利率略有上行，信贷或有所修正，汇率价值下降，外汇占款或削减。
（1）收据商场部分：6M利率逆季节性走高，近期信贷或有所修正。 到2024年10月18 日，相较于2024年10月11日，3M国股转贴收据利率从0.45%下降13BP至0.32%，6M国股转贴收据利率从0.9%上升10BP至1%；
（2）外汇商场部分：在岸人民币和人民币中心价持续价值下降，外汇占款或削减。到2024年10月18日，相较于2024年10月11日，在岸人民币兑美元价值下降559基点报7.1225，离岸人民币兑美元调贬671基点报7.1375，人民币兑美元中心价调贬489基点至7.122 。
4、资金微观结构：国有行融出处于高位，但资金分层在资金过手方融出才能下降布景下，也处于高位。
（1）首要融出方：随同央行净投进，国有行融资才能修正。周度来看，随同着央行净投进，国有行 / 方针行融出才能逐渐修正，从 4.5 万亿上升至 4.9 万亿邻近，考虑到收据走势，信贷企稳布景下，股份行融出才能略有下降；
（2）资金过手方：周度来看，农商和理财子相较于曩昔一周融入显着添加，结合债券生意数据，中心或是由于换回潮后债券性价比凸显，叠加当时负债端有限，带动其资金融出才能下降，并直接带动资金分层添加；城商行融出才能坚持根本安稳。
（3）资金融入方：结合债券商场生意数据，基金 / 券商 / 产品户添加资金融入，或是处于自动加仓需求，稳妥和其他组织资金融入融出水平变化不大。
5、资金价格体现：R001/GC001走高显着，7天资金场表里分层加重，动摇性下降，资金宽松预期有所下降。
（1）绝对值部分：DR系列走高，R001和GC001走高显着，其他资金利率根本安稳。
（2）相对值部分：隔夜场表里分层抬升，R007和R001之间倒挂，R007-DR007之间分层连续高位，当时价差约为20BP。
（3）资金动摇部分：换回潮后，各期限、各类型资金利率环比动摇性显着下降，其间以R和GC系列资金利率回落最为显着。
（4）资金预期部分：到2024年10月18日，相较于2024年10月11日，IRS_FR007 1Y上行3.51BP至1.69%，周内资金宽松预期有所降稳。
三、存单复盘和展望
1、一级发行：净融资规划抬升，国有行供给边沿增量，发行久期拉长，商场征集心情杰出。
（1）总量视角：曩昔一周发行规划和净融资规划均有所上升。
曩昔一周，同业存单发行总额达6,160.40亿（前值894.90亿），到期量为5,164.60亿（前值3,097.50亿），净融资规划为995.80亿元（前值-2,202.60亿），年内存单累计净融资规划为29,068.10亿元。
未来三周，将别离有3,968.80亿元、5,667.80亿元、4,926.00亿元的同业存单到期。
（2）结构视角：“换回潮+大行涨价志愿添加”后存单征集成功率均有所抬升，加权均匀发行久期抬升至7.93个月（前值2.29个月）。曩昔一周同业存单：
分主体来看:
总发行方面， 国有行（24.8%）和农商行（9.9%）净融资规划占比上升，城商行（45.2%）和股份行（19.2%）净融资规划占比回落。
征集成功率方面， 一切类型银行征集成功率均有所抬升。
分期限来看:
1 个月 /6 个月 /12 个月存单净融资规划上升，其他期限存单净融资规划下降，加权均匀发行久期抬升至 7.93 个月（前值 2.29 个月）;
各期限存单征集成功率均有所抬升。
2、二级买卖：成交活跃度仍处于回落通道中，二级商场上暂无增持扩展的组织。
（1）成交活跃度视角，曩昔一周，同业存单日成交量别离为 952 笔、 932 笔、 848 笔、 812 笔、 938 笔，活跃度处于下降通道中。
（2）二级生意盘视角，曩昔一周，全体来看，大行 / 城商行 / 农商行 / 货基 / 其他 / 外资行增持收敛，理财 / 基金 / 券商 / 稳妥 / 产品户减持收敛，股份行减持扩展。
3、存单价格体现：一级商场中大都种类发行利率上行，二级商场到期收益率全体偏震动。
（1）一级商场中，到 2024 年 10 月 18 日，相较于 2024 年 10 月 11 日，除掉 1 个月城商和 1 年期国有行存单，其他期限和种类的存单发行利率均略有上行，其间 6 个月期国有行涨价最为显着。
（2）二级商场中，到 2024 年 10 月 18 日，相较于 2024 年 10 月 11 日，存单收益率略有下行，全体偏震动，其间 1M 存单收益率下行起伏最高。
四、危险提示
计算期内货币方针操作思路产生改变，从而导致对流动性展望呈现误判；
外汇占款、信贷投进等其他流动性要害变量产生超预期变化，导致流动性大幅宽松或收敛；
计算期内政府债融资与原方案不符，导致政府债数据未及时更新；
计算期内同业存单净融资超预期，从而导致同业存单收益率超预期上行或下行。
本文源自：券商研报精选
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